Размещение акций "Комстар-ОТС" стало вторым по объему привлеченных средств за
всю историю российских IPO. Сейчас чемпионом по сбору денег лондонских инвесторов
остается сама АФК "Система", разместившая в феврале прошлого года акций на 1,5
млрд долларов.
Цена одной акции ОАО "Комстар-ОТС" в рамках IPO, состоявшегося 6 февраля на Лондонской
фондовой бирже, составила 7,25 доллара. Спрос на акции превысил предложение в
полтора раза. Треть размещенных акций купили американские инвесторы, еще четверть
-- британские, сообщает агентство Reuter.
По итогам IPO "Комстар-ОТС" привлечет 1,007 млрд долларов, его рыночная капитализация
в день размещения составила 3,03 млрд. Эта очень много, если вспомнить, сколько
стоит "Голден Телеком" -- главный конкурент "Комстар-ОТС". Он не намного отстает
от "Комстара" по финансовым показателям (см. график 1), но рынок оценивает его
в три раза дешевле. Рыночная капитализация "Голден Телекома", акции которого котируются
на NASDAQ, составляет всего 1,12 млрд долларов.
Для "Системы" это безусловный успех. "Инвесторы покупают компанию за ее способность
к быстрому росту. Мы смогли их убедить, что ‘Комстар-ОТС‘ знает, как и где он
может быть реализован", - заявил "Эксперту" генеральный директор "Комстар-ОТС"
Семен Рабовский.
Между тем большинство аналитиков считает, что цена размещения была завышена.
Они не видят резервов увеличения капитализации "Комстара". И самые первые торги
акциями компании подтвердили это: за два дня котировки "Комстар-ОТС" на Лондонской
бирже снизились на 5%.
Чисто московская компания
Компания "Комстар -- Объединенные Телесистемы" ("Комстар-ОТС") год назад была
наспех слеплена из всех активов "Системы" в области проводной связи на основе
оператора "Комстар" путем присоединения к нему операторов "Голден лайн", "Телмос",
"МТУ-Интел", "МТУ-Информ". Основной бизнес всех этих компаний сосредоточен в Москве.
Создавались они в начале и середине 90-х, когда АФК "Система" как таковой еще
и в помине не было.
Учредителем их была "Московская городская телефонная сеть" (МГТС), традиционный
оператор связи, унаследовавший с советских времен сеть, ведущую почти во все московские
дома и офисы, и иностpанные акционеpы -- тогда в моде были СП. Все они работали
на одном высокодоходном рынке -- предоставляли услуги цифровой телефонной связи,
а потом и доступа в интернет корпоративным клиентам (такие компании принято называть
альтернативными операторами). Предприятия создавались без внятной стратегии, и
получилось, что три из них -- "Комстар", "Телмос" и "МТУ-Информ" -- фактически
конкурируют друг с другом, а все вместе "отъедают" рынок у материнской компании.
Идея хоть какого-то объединения этих бизнесов или их координации витала в воздухе
давно, но процесс начался только в 2002 году. Сначала АФК "Система", которая к
тому времени уже завладела контрольным пакетом МГТС, выкупила акции СП у иностранцев,
параллельно договорилась с миноритариями и в итоге создала объединенную компанию.
(Как сказал "Эксперту" Семен Рабовский, сегодня существует центр управления всеми
сетями, работает единая коммерческая и маркетинговая служба.) Ее акционерами были
"Система" (50%) и МГТС (50%).
Казалось бы, остался второй шаг: МГТС поглощает "Комстар-ОТС", и объединенная
компания выходит на биржу ("Система" уже давно мечтала провести IPO своих операторов
фиксированной связи). Но в дело вмешался второй крупный акционер МГТС -- полугосударственный
холдинг "Связьинвест", которому принадлежит 28% акций. Размещение акций грозило
ему потерей блокирующего пакета. Он упорно отвергал все предложения "Системы"
о покупке.
Чтобы преодолеть сопротивление "Связьинвеста", в "Системе" придумали хитрый ход.
"Комстар-ОТС" выкупил акции МГТС, фактически дочерняя компания поглотила материнскую.
Оплату этих приобретений "Комстар-ОТС" произвел за счет допэмиссии акций. В новой
компании "Системе" принадлежало 79,3% акций, МГТС -- 20,7%. Представители госхолдинга
выразили протест против нынешнего объединения, но по уставу совет директоров МГТС
должен был одобрить вхождение в объединенную компанию простым большинством голосов,
он это и сделал. До последнего момента перед IPO "Комстар-ОТС" пытался выкупить
у "Связьинвеста" пакет МГТС, но одобрения свыше так и не получил.
Однако все это не испугало инвесторов. Не смутило их и то, что московский рынок
проводной связи, на котором работает компания, не просто насыщен, а сверхнасыщен,
причем "Комстар-ОТС" занимает на нем 28,1% (по данным Direct INFO), хотя лет пять
назад входящие в него компании царили на рынке. Если из консолидированной отчетности
"Комстар-ОТС", предоставленной инвесторам, выделить доли альтернативных операторов
и МГТС, то окажется, что две трети выручки приносит старая добрая МГТС. Причем
именно она, а не новые услуги и не доступ в интернет, обеспечивала наибольший
рост выручки компании последние тpи года. И рост в основном шел за счет повышения
тарифов на местную связь -- абонентской платы для москвичей, которая регулируется
государством. В то же время число абонентов альтернативных операторов за 2004
год уменьшилось на 10%. Есть и еще одна неприятная мелочь в деятельности "Комстар-ОТС"
-- большое количество неиспользованных лицензий. Один лишь "Телмос" имеет лицензии
на голосовую связь в 16 регионах РФ, а работает всего в двух. Значит, менеджменту
было просто недосуг осваивать регионы. Но и это не поколебало инвесторов. Впрочем,
как правильно заметил Семен Рабовский, новые акционеры платят за будущий рост.
Какими же перспективами заманил инвесторов "Комстар"?
В роли догоняющего
В пеpвую очеpедь топ-менеджеры "Комстара" говоpят о региональной экспансии. По
словам Семена Рабовского, в основном она будет идти за счет приобретения операторов
фиксированной связи. "Мы создали специальное подразделение и уже начали покупку
активов", -- говоpит он. Действительно, в конце прошлого и в начале нынешнего
года "Комстар" приобрел несколько операторов в Саратове, Архангельске, Тюмени
и Питере. Но в любом из этих регионов он не будет одинок. Во-первых, во многих
областях России сильны позиции компаний "Связьинвеста" -- как на рынке доступа
в интернет, так и в деле обслуживания корпоративных клиентов. Из альтернативных
операторов крупнейшей региональной сетью в России обладает "Голден Телеком" --
ближайший конкурент "Комстара". Он уже скупил самых привлекательных местных лидеров.
Кроме того, "Голден" почти достроил сеть дальней связи и в скором времени вполне
может претендовать на роль не просто межрегионального, а национального оператора
фиксированной связи. "Комстар" тоже подал в Минсвязи заявку на получение лицензии
на услуги дальней связи. Возможно, он ее вскоре получит, но настоящую всероссийскую
сеть строить очень долго. Тем более что кроме "Голдена" есть и другие конкуренты,
в частности еще один альтернативный оператор "Корбина Телеком", имеющий филиалы
в 30 регионах России. Так что в этой сфере "Комстару" придется догонять. Инвестировать
сюда можно бесконечно много, но вряд ли акционеры захотят много вкладывать в рынок,
который стоит на пороге насыщения.
Вторая область, в которой собирается продвинуться "Комстар", -- освоение только
зарождающихся рынков. В первую очередь это высокоскоростной доступ в интернет
и платное телевидение, а также связанные с этим мультимедийные услуги (продажа
фильмов по интернету, сетевые игры и т. д.) В Москве он выступает на этом рынке
пионером. Но тут конкурентов еще больше, чем в обыкновенной голосовой связи. Новые
технологии могут значительно уменьшить объем первоначальных инвестиций для вхождения
на этот рынок, поэтому в ближайшие год-два аналитики предвещают появление множества
новых игроков. Уже сейчас именно в этом секторе обнаружились два новых серьезных
инвестора -- "Ренова" и "Нафта-Москва". И это только начало (подробнее см. "Эксперт"
№5 за 2006 год). Все это предвещает ценовые войны, снижение доходов и, как следствие,
увеличение срока отдачи инвестиций. Так что и в эту сферу вкладывать надо осторожно.
Планка для "Связьинвеста"
Куда же тогда девать миллиард? Часть средств пойдет на выкуп у "Связьинвеста"
28-пpоцентного пакета акций МГТС, если государство все же согласится на эту сделку.
"Комстар-ОТС" в январе предлагал за пакет около 385 млн долларов. После IPO цена
может увеличиться. У самой МГТС запланированы крупные капвложения в цифровизацию
сети -- 297 млн доллаpов в 2006-м и 231 млн в 2007 году. Но это вряд ли может
существенным образом поднять капитализацию всего "Комстар-ОТС".
Скорее всего, покупая "Комстар", инвесторы надеялись, что "Системе" в скором
времени удастся недорого купить госпакет или часть госпакета самого "Связьинвеста",
а потом присоединить его активы к "Комстар-ОТС". Слухи о продаже этого госхолдинга,
объединяющего традиционных операторов фиксированной связи России, ходят уже не
первый год. АФК "Система" -- среди фаворитов. Но конкурс все никак не объявляют.
А главное, высокая цена размещения "Комстар-ОТС" задала очень высокую ценовую
планку для всех активов фиксированной связи. Если следовать очень грубой, но все
же работающей на российском рынке оценке капитализации компании по выручке, то
это выручка с коэффициентом 3. По предварительным оценкам iKS-Consulting, в 2005
году рынок фиксированной связи РФ достиг 11 млрд долларов, доля "Связьинвеста"
на нем -- 66%, "Комстара" -- около 9%. Таким образом, государство вряд ли захочет
расставаться с 75-пpоцентным пакетом "Связьинвеста" меньше чем за 10-15 млрд долларов.
А этого "Системе" не потянуть.
